Conceptos en valoraciones de empresas: Enterprise Value vs. Equity Value

A la hora de valorar una compañía en un proceso de compraventa, existen diversos métodos. En general, se parte de un valor en base a los beneficios operativos ordinarios (por ejemplo, EBITDA) o de los flujos de caja esperados generados por el negocio, aunque se pueden utilizar otras magnitudes.

Habitualmente, el valor de la compañía se obtiene como un múltiplo del EBITDA, pero se puede contrastar con la valoración por descuentos de flujos de caja. El resultado que obtenemos es lo que denominamos Enterprise Value (EV) o Valor de la Empresa.

El Enterprise Value representa el valor total de la empresa, incluyendo tanto la parte financiada con recursos propios (equity), como con deuda. Es el valor que un comprador pagaría por adquirir el negocio en su totalidad, sin importar cómo esté financiado.

El Enterprise Value refleja el valor de los activos operativos del negocio, es decir, la capacidad de la empresa para generar beneficios, sin considerar su estructura de financiación.

Una vez se ha definido el Enterprise Value, para llegar al Valor de las acciones o Equity Value hemos de descontar el valor de la deuda financiera y la tesorería, lo que denominamos Deuda Financiera Neta (DFN):

Deuda Financiera Neta = Deuda Financiera Bruta – Caja y Equivalentes

Así, el Equity Value se calcula como:

Equity Value = Enterprise Value – Deuda Financiera Neta

El Equity Value representa el valor de la participación de los accionistas en la empresa, es decir, el valor de la compañía después de pagar todas sus deudas. Es el valor que recibirían los accionistas tras descontar las obligaciones financieras en caso de venta de la empresa.

Es muy relevante el momento en que se calcula el Enterprise Value, la Deuda Financiera Neta y por diferencia, el Equity Value. Existen dos sistemas principalmente para calcularlos: el “Locked Box” y el “Completion Accounts”.

El mecanismo de “Locked Box” representa determinar el Enterprise Value sobre la base de unos estados financieros cerrados anteriores al cierre de la transacción. Esto supone que, a su vez, se ha de fijar un mecanismo que regule la gestión del vendedor hasta la fecha de cierre de la transacción, para proteger al comprador ante potenciales retiradas de dinero que no obedezcan al curso ordinario del negocio.

El mecanismo de “Completion Accounts” (o cuentas de cierre) supone calcular los importes a una fecha lo más posible al cierre, de manera que las acciones se liquidan en base a unos valores estimados y, con posterioridad al cierre (mediante auditoría o revisión), son definidos los importes definitivos, liquidándose las diferencias respecto de los importes estimados.

Cuando se negocia la compraventa de una empresa, normalmente en las ofertas que se presentan en los procesos de adquisición se parte del Enterprise Value, que representa el valor del negocio, independientemente de cómo se haya financiado. Después se ajusta ese valor con la deuda financiera neta para determinar el Equity Value, que en principio es lo que recibirían los accionistas, de no aplicar otros ajustes habituales como un capital circulante mínimo o retenciones de precio por contingencias, pero eso ya es materia para otro artículo.